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　　關(guān)鍵詞之三：消費(fèi)

　　2009年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)2010年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提出了“調(diào)結(jié)構(gòu)、擴(kuò)內(nèi)需”的原則，同時(shí)將“促消費(fèi)”置于新的戰(zhàn)略高度。盡管消費(fèi)概念已經(jīng)在2009年被反復(fù)挖掘，但由于有了更明確的政策引導(dǎo)，加上區(qū)域發(fā)展、人口紅利以及城市化均為擴(kuò)大內(nèi)需提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，2010年的消費(fèi)類品種仍值得重點(diǎn)關(guān)注。

　　安信證券：可能的贏家——低端消費(fèi)品。首先看好的是2010年低端消費(fèi)品的繼續(xù)普及，涉及的行業(yè)包括商業(yè)零售、家電、電子以及日用品。首先，隨著中國(guó)制造業(yè)規(guī)模不斷膨脹、資本邊際效應(yīng)遞減、勞動(dòng)生產(chǎn)率增速下降，我國(guó)中低端收入人群的收入彈性正在剛性化，收入預(yù)期也開(kāi)始變得穩(wěn)定。低端勞動(dòng)人群實(shí)際收入與全社會(huì)實(shí)際消費(fèi)同步，顯示其在消費(fèi)能力方面并沒(méi)有掉隊(duì)。其次，在消費(fèi)能力逐步提升的背景下，被忽視的消費(fèi)需求開(kāi)始逐步釋放。農(nóng)村居民對(duì)空調(diào)、抽油煙機(jī)等“城市家電”的需求早已有之，但受到消費(fèi)能力及家電行業(yè)過(guò)剩的影響，并沒(méi)有引起人們重視，直到2004年收入彈性剛性化趨勢(shì)開(kāi)始后才逐步體現(xiàn)出來(lái)。第三，與城鎮(zhèn)居民不同，農(nóng)村居民的消費(fèi)傾向在2000年后呈階梯式躍升，表明其消費(fèi)結(jié)構(gòu)改善的迫切程度遠(yuǎn)高于城鎮(zhèn)居民，由此帶來(lái)的消費(fèi)價(jià)格彈性也相對(duì)較高。第四，連續(xù)且快速的普及特征，與中高端產(chǎn)品分階段普及的周期性特征不同，低端消費(fèi)品的普及更快速、更連續(xù)。

　　聯(lián)合證券：估值提升來(lái)自業(yè)績(jī)超預(yù)期。內(nèi)需啟動(dòng)將催化住房、汽車和電子產(chǎn)品的消費(fèi)，但從市場(chǎng)估值來(lái)看，消費(fèi)類股票的估值已經(jīng)偏高。首先，可選消費(fèi)“高位盤(pán)整”，超額收益向中上游傳遞。2010年房地產(chǎn)銷量增速會(huì)下滑，但銷量本身基本與2009年保持平衡；乘用車銷量增速將下滑，但是銷量不會(huì)下滑。原因在于二、三線城市具備了消費(fèi)啟動(dòng)的物質(zhì)基礎(chǔ)和社會(huì)形態(tài)基礎(chǔ)，房地產(chǎn)、汽車的消費(fèi)熱點(diǎn)都在向二、三線城市和地區(qū)擴(kuò)散。此外，房屋銷量維持高位將使得房地產(chǎn)投資增速有望提升，汽車銷量大增也使得企業(yè)基本處于滿產(chǎn)，這會(huì)促進(jìn)企業(yè)增加資本支出。從歷史表現(xiàn)來(lái)看，銷量高位盤(pán)整、銷量增速回落、投資增加時(shí)，可選消費(fèi)帶動(dòng)的行業(yè)往往有較好的超額收益，因此預(yù)計(jì)超額收益將逐步向可選消費(fèi)帶動(dòng)的中上游行業(yè)轉(zhuǎn)移。

　　其次，必需消費(fèi)受益于景氣與政策催化，受制于估值壓力。隨著收入結(jié)構(gòu)的變化，以上海、北京、天津、浙江、江蘇、廣東等地為代表的東部地區(qū)，其第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展將帶動(dòng)消費(fèi)“再升級(jí)”；目前農(nóng)村居民人均收入水平達(dá)到了城鎮(zhèn)居民1999-2000年間的收入水平——這正是改革開(kāi)放后城鎮(zhèn)居民第一次消費(fèi)升級(jí)的開(kāi)始，未來(lái)農(nóng)村居民家庭耐用消費(fèi)品升級(jí)值得期待；當(dāng)前中西部地區(qū)人均收入水平約相當(dāng)于東部地區(qū)2004-2005年時(shí)期，中西部消費(fèi)結(jié)構(gòu)的持續(xù)改善值得期待；從政策轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式來(lái)看，醫(yī)藥食品和商業(yè)也有望提升。

　　第三，消費(fèi)行業(yè)的估值偏高主要源于政策支持和確定性增長(zhǎng)，而估值提升來(lái)自于業(yè)績(jī)的超預(yù)期。高端酒價(jià)格如果節(jié)前不提，節(jié)后必提，可能促發(fā)業(yè)績(jī)超預(yù)期；基本藥物制度使得醫(yī)藥的業(yè)績(jī)可能超預(yù)期；商業(yè)由于基數(shù)低和二三線城市的擴(kuò)張，業(yè)績(jī)可能超預(yù)期。

　　農(nóng)村與城鎮(zhèn)居民消費(fèi)傾向

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，安信證券研究中心